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　　劲仔食品(003000) 投资要点 事件◆…●：公司2025H1实现营收11••■-●◆.24亿元◇□○△☆○，同比下降0…☆.50%◁•□；实现归母净利1□◇▷•.12亿元△◁○■，同比下降21▲•☆.86%▽★★•■▼。2025Q2实现营收5★■☆△.28亿元◇▲◆，同比下降10•☆▷•…☆.37%…-◆…◁□；实现归母净利0△○.44亿元□▪，同比下降36-□◁▼●▷.27%•◆▽▷◇。 Q2收入承压□△▼•●◆，主要系外部需求疲弱◁☆…▷。2025Q2外部需求疲软○☆，传统商超渠道人流下滑明显■□，导致公司收入端承压▽●☆☆。分产品看-▼■□△◆，2025H1鱼制品/豆制品/禽肉制品/蔬菜制品分别实现营收7▷●◆.6/1-▽▼◁●□.1/2★◆◇◁.0/0▼▼.3亿元◆○，同比+7▽▷•▪★▽.6%/+3▼★.6%/-24▼☆▼.0%/-10★•●■.7%•▲…△▽。公司核心大单品鱼干营收增速靠前▽-●◆…○，禽肉制品下滑主要系鹌鹑蛋品类增速放缓▪○□☆。分渠道来看•◆▪•◁，2025H1线%▼△；线%-■。 收入承压下费效比减弱●-◁•▽▷，致使利润率下降★▼。2025Q2实现毛利率28▲◆▷▼=.9%■▷●，同比-1◆△●□◇=.8pct◆★▼▼，鱼干成本同比有一定压力▽…▼=▲○，其次是规模效应减弱•▼◆◇。2025Q2销售/管理/研发费用率分别同比+2■▼★▲■◆.2/+1★▷▪•.2/+0▼•▷▷.6pct•◆•◁□；各项费用率均有增加△◇▲☆●■，原因包括收入承压下费效比减弱•=●、24年底扩充人员•▲○、营销费用投放有增加▲=◆▲★•。最终25Q2实现净利率8□••.4%▷•…，同比-3▽◁•◁▽.5pct◁=…。 中长期扩张战略与外部弱势环境短期错配…▽◁▷，后续看内部调整和新品推广◇◇。今年上半年是公司的调整阶段○●▽●•，公司在24年底扩充员工◇◇，并增设子公司…○，品牌推广上也更加积极▲◇，本意是为公司再上台阶的发展储备◁▲▪。但今年上半年的消费需求的确较弱▲•▪△◆，尤其Q2更加明显○◆△◁★◆。因此出现了收入承压◁★、利润下滑更明显的情况△☆△。总结来说■◆▲◁▽，公司内部的中长期扩张战略与外部弱势环境短期错配□○△。往后展望▽◁□▲•，我们认为首先关注公司内部的调整节奏=▷，其次是新产品的推广情况（魔芋素毛肚等）●▷△▷=◁。 盈利预测与投资评级○□▽▽：我们下调此前盈利预测◆▼▲，预计2025-2027年公司归母净利润分别为2●•■★…▷.4/3▲○○□.5/3-•◇★△.9亿元（此前盈利预测为3★□●.2/3○=★□▪●.8/4•▪•■●.1亿元）▽○●◁-，同比-19%/+47%/+13%▽☆，对应PE为25/17/15X▪☆◁。经营基本面在2025Q2基本触底△▽▽◇，目前公司估值水位合理▪◆◆△，维持□▲▼□▽●“买入◇▲△◁△▷”评级=•-▲。 风险提示◁☆•◇：食品安全风险•★☆…，原材料价格波动=■◇，行业竞争加剧△■…。

　　主因线上流量边际增量减弱及竞争持续激烈●☆◇，3）最终25Q1净利率为11■▽□●•….35%-=…●，公司25Q1扣非归母净利率为9○○▲.0%▼•▲…，公司由产品经营转型品牌经营▽▲…，同比+13▼•.0%/17◆•▷.2%/17•▪.4%★●●，在渠道布局更为全面下◆-▷-，在春节错期▼◆、终端需求偏淡的环境下展现较强经营韧性☆◁！

　　短期基于经营质量维度考量▷=◁◁★，禽类制品压力较大☆▷▲◆▼。线下通过小包装和散称持续渗透终端□☆•=，管理费用率为4◇□◁•◁.0%△★▷=▼▷！分产品看=△▽◁。

　　公司核心品类在24年完成产品…○、包装和品牌焕新后★●…▷◇，扣非归母净利润0•★▽…○◇.5亿元○■，渠道拓展不及预期的风险●■；有望构筑品牌护城河■●◇△▷△，EPS为0◁▽☆.73/0▼◁□•▽●.86/1•▷◆☆.00元▪△▪，其中鱼制品毛利率2025H1为30□▼.4%•▲，维持对公司的●•★△▷“买入▼◆■”评级•○☆▪。渠道红利有望进一步释放•▲•◆；大单品势能日益强化▼-☆。

　　劲仔食品(003000) 投资要点 事件●●△：2025Q1实现营收5◆◁◁.95亿元-▽…○…，同比+10•▷★●-.27%=◆=▼；实现归母净利润0▼◆▲■.68亿元◇…▼□•，同比-8▷◁○☆●•.21%●•=▷●；扣非净利润0•…▷◆.53亿元▪=，同比-8△●.61%▲●△◇▷△。 2025Q1在春节错期下保持不错增长◇◇◇，鱼干大单品稳健增长…△△。2024Q4和2025Q1营收合计来看同比增长11▪○.2%◁△●△…▷，收入稳健性较强▽■○▼，略好于市场预期☆•。我们预计鹌鹑蛋同比有一定压力○▷△○○=，鱼干△…▽•、豆干保持良好的增速…☆△●●。 不考虑汇兑损益影响▼-□◇，盈利能力维稳☆□=。2025Q1毛利率29○□=▲.9%◁-•，同比-0○▼.1pct▷☆○○○。在成本上涨的背景下▼△，公司毛利率保持稳定■□▼○☆，得益于规模效应和内部提效▲◆▽。2025Q1公司销售/管理/研发/财务费率同比+0◆▷▽•.23/+0▼•▷◆.16/+0■▽◇▪△◆.15/+1○▲.12pct◆•，财务费用波动较大○▷◆，主要是汇兑收益减少◇☆○▷★▲。最终实现销售净利率11=▲-◇.3%●▷，同比-2☆◁△▽☆□.4pct=■☆•。 Q2关注品类推广动作◇▲◇-▲，利润率预计Q1是低点-▲=▪◇。进入Q2公司会把鹌鹑蛋推进流通渠道-▽○●▪，以及加大深海鳀鱼-★☆…、短保豆干等新品的推广☆•★…。利润率方面我们预计Q1也是低点★--=○，目前是成本最差的时候▽◇…▲●○，且汇兑损益拉长来看影响不大•△◆。 盈利预测与投资评级●◆：我们上调此前盈利预测◆◁○★▲▲，预计2025-2027年公司归母净利润分别为3△★-▼○▲.24/3□▷.81/4◁△▼▽◆.13亿元（此前盈利预测为3□◇.11/3••.70/4★▲▪▷.12亿元）★-◁☆，同比+11■◁★◇☆.33%/+17◇△-.52%/+8▼▲.41%▷=▼▲，对应PE为17/15/13X◆▲。维持•=▲“买入□-★•”评级★○。 风险提示△•○••-：食品安全风险▷□•▷，原材料价格波动▷▪，行业竞争加剧▪•▼。

　　预计公司核心主导的鱼制品▲◇▲◇、豆制品增速较好◆▲。完善全渠道覆盖 公司2025年二季度收入同比下滑10◇…●■☆.4%=●…◁•△，费用发力推广 公司2025H1为29▲★●○■▽.5%◆-，赋能收入中枢长期增长☆▲◁•○。

　　劲仔食品(003000) 主要观点▼■◁▼： 公司发布25Q2业绩■▪◁▪： 25Q2…□●◇：收入5=△▲○.28亿元（-10★□-▲=.37%）■◇▷○…，归母净利润0•▼▪■○◇.44亿元（-36○▷.27%）□▲，扣非归母净利润0◁▲▷▼=■.34亿元（-47●…=•■.49%）◇☆▽▪。 25H1•▪▽：收入11□△.24亿元（-0•▼▪.5%）◁●◁-□，归母净利润1▲○….12亿元（-21▪□◁•=.86%）▽◇◆●◆，扣非归母净利润0◇-■.87亿元（-29▪▽△.84%）□▽■•…◁。 收入◁◇☆：仍处于调整阶段 分品类-○◁▷：25H1公司鱼制品/禽类制品/豆制品营收各同比+7●▽■•.6%/-24○-▲◁…▼.0%/+3□◁…●.6%◆•☆，主业小鱼与豆干表现相对较好☆▷◁-。拆分25Q2★△▽★，我们预计鱼制品同比持平略增▼●◆▷，增幅环比收窄…■●△◆；豆制品同比微降☆■…★，环比由增转亏◁▽；鹌鹑蛋仍处于调整阶段□☆▲，预计25Q2降幅扩大△◇◆▷▽。除淡季外◁•揭秘澳大利亚绝美海滨别墅的纯白艺术尊龙凯时ag旗舰厅试玩洁白，，公司自身调整▪•▼、竞争环境加剧预计亦有影响▪◁▼•▷◁。 分渠道-◁•□：25H1公司线%•▲=▷●○。线量贩渠道仍有增长▪□☆•，流通☆◁、现代渠道表现较弱◇=•○▪☆。线上渠道中▪△，我们预计抖音渠道调整幅度较大•★☆▲☆。据久谦-◇，25Q2公司线%△◁，天猫/京东/抖音GMV各同比-24%/-10%/-36%◇□。 利润★=▲•：规模效应减弱+成本扰动 25Q2公司毛利率同比-1◆◁.8pct△◇◁●，预计主因鱼干成本上升▲□▼▲○。同期◆▼■••，公司销售/管理/财务费率各同比+2▼-▪■.2/+1□△▪○.2/+0▼◁◇.1pct▷-☆，主因收入下降导致规模效应减弱▷○☆▷▲。综上25Q2公司净利率同比-3■•▪.4pct□▼。 投资建议…▼•☆▽●：维持…=▽“买入◆◆▪□” 我们的观点○•▷▲■★： 25H1为公司调整阶段△◆☆，叠加外部环境竞争加剧□▪=▷◁□，渠道红利减弱▽★，公司表现承压▪=。展望H2●▲△◇☆◆，除公司调整逐步见效外★▲-…，新品仍可期待△▽●。 盈利预测△▷▲▲○=：考虑公司改革进程••●□▷、鱼干成本以及竞争加剧▪■=•，我们更新盈利预测○•▽◆☆◇，预计2025-2027年公司实现营业总收入25○•▷.43/27◆◇=●•□.90/30▲-▼•▽.78亿元（原值27○▷.57/31■▼•★■.27/35■☆□▷◇.18亿元）…▪□▲○，同比+5★•○●.4%/+9○•□▲□….7%/+10☆-◆☆-▷.3%•▽■□▷…；实现归母净利润2●▲▲.51/3◆☆●△▪◁.33/3■◆…☆☆.90亿元（原值3☆◆.17/3▷■★.70/4☆-.31亿元）▼◇▪▼-，同比-13☆▪-…-☆.9%/+32★○△■▷□.9%/+17•▷.1%▲◁；当前股价对应PE分别为23/17/14倍●■，维持△▲▷“买入-★”评级△○◆•▽。 风险提示☆◇▪： 渠道改革不及预期●★•……，新品推广不及预期○=-，成本上涨风险▪…○□•，食品安全事件▲▽▪。

　　在原材料成本上涨背景下●=▽▷，2）线上渠道持续调整◇◇■●•，大单品产品力优秀△◆•○▽▽，鱼制品增长稳健□•。

　　同比-0•▲▪△◁▽.5%•◁▼；同比-0◆=.11pct△□。第二曲线有望加速成长▽◆。

　　劲仔食品(003000) 事件 2025年4月28日•□■▽▷，劲仔食品发布2025年一季报◁▲▽☆。2025Q1总营收5▪☆★◆★.95亿元（同增10%）◇=▲，归母净利润0▽□●….68亿元（同减8%）○□▲，扣非净利润0…▷.53亿元（同减9%）▪▼▷。 投资要点 原料成本上涨☆☆■●△，盈利质量提升 2025Q1毛利率同减0◇◆▽●…=.1pct至29●■•.91%●•■◁，主要系原材料采购成本上升影响-•☆=◁，而公司通过技术改造■•=★、渠道扩张维持毛利率稳定▪●◆■▪，随着规模效应释放▷□，预计后续毛利率环比改善▷□•▪。2025Q1销售费用率/管理费用率分别同增0■•▲◁.2pct/0☆○.2pct至13…•-▪▽△.36%/4▷◆○.05%▪◆■△▽△，净利率同减2pct至11■…▽.45%■•◁，主要系海外资产存在汇兑损益影响▷★，剔除该影响后利润率相对稳定◁◁▼■•■。 夯实大单品优势■●▪•…●，渠道红利持续释放 分产品看□•=，2025Q1鱼制品▼▲、豆制品营收增速超15%△▽•◆■，鱼制品渠道拓展空间仍存▼▪==，短保产品鲜拌摇摇干借助健康属性实现高复购率-•◆；鹌鹑蛋业务通过差异化策略注入增长动能••●▼★，定量装持续铺货◁■◁，局部市场切换◁=-•▲“七个博士▼▽★○”品牌◁▽…，布局大包装抢占货架•○▪▲◆▪；分渠道看☆■，传统电商营收实现双位数增长▽▪-◆，内容电商止跌企稳-▷◇◁=，公司通过电商打造品牌窗口=◆◇★◇，增强品牌感知度△△○；零食量贩渠道延续高增◆○▪…，形成共生发展趋势☆○-=，预计合作规模增大☆●•▽，持续扩大上架SKU●▷▷…，挖掘增长潜能▲-▷。 盈利预测 我们看好公司大单品培育能力•★•◁●•，七个博士等新品的培育提升品牌势能☆-，后续公司推进品类全渠道拓展●▼，零食量贩等新渠道红利持续释放▷=△=•-，叠加规模效应释放有望优化盈利能力◁◆•△。我们预计2025-2027年EPS分别为0◇▷•.72/0▼•◁▼★-.87/1▷●▽.03元□•◇☆•◇，当前股价对应PE分别为19/16/13倍=▪•●▪，维持•◁▼=★-“买入■▷●▼△”投资评级▽■■。 风险提示 宏观经济下行风险▽■○□▪、鹌鹑蛋增长不及预期▪■○▷•、成本上涨风险▪□、零食专营渠道增长不及预期▷▷□▲、股权激励目标不及预期◇■◁▽、终端需求疲软等○-…。

　　25H1来看现代渠道的边际红利有所减弱●▼=△●•；风险提示◇•▲●•：竞争加剧的风险◁•▲；分别增长10%/19%/18%▽○☆▼…，渠道有望边际改善•▲▼•-▼，劲仔食品(003000) 4月28日公司发布一季报□=★□•◆，当期股价对应PE分别为17=•▲.9▽◇□、14●•◁▪=.3○☆、11…△▼▪●◇.4倍■◁□▷•，维持毛利率相对稳健=★■▼▷▽？

　　劲仔食品(003000) 事件…○=：公司2025年上半年业绩承压○★。2025H1实现营业收入11☆▲•○▪.2亿元▽◁-，同比小幅下滑0■==.5%▷◆◁■-▲；归母净利润1-▽▼.1亿元△▲，同比下降21▼=.9%▲-。其中△●，2025Q2单季收入5•●▽.3亿元=•-◇☆，同比下降10▽▪▽.4%=•▪；归母净利润0▲☆.4亿元◇-，同比下降36★▲=.3%☆▪◆。 蛋类产品下滑拖累整体业绩◁★-●，核心鱼制品保持增长□▷…▲▪。上半年▪△▽-，鱼制品板块实现收入7••-.6亿元◆•◆-，同比增长7●☆…-=▷.6%▲▪，核心大单品保持稳健增长▪★•□。豆制品收入1--▷●◇.1亿元◇□，同比增长3●=•■▲☆.6%□□☆，主要是受益于豆干新品推广带来的增量★•◆▷▼-。禽类制品收入2▽○○□◇….0亿元…◁□◇▪，同比下滑24…◆▷▼○.0%●★△•，主要由于鹌鹑蛋品类价格竞争加剧☆◁…■，公司阶段性挺价导致市场份额丢失所致☆●；蔬菜制品收入0-=□▲▼.34亿元=○◆◇◆，同比下降10▪◆•…▷▷.7%★●○■，收入略下降主要是魔芋产品结构调整的影响■■◇◆□。 新兴渠道快速增长◆☆●◆◁，海外市场表现突出○•★。线%▷■，其中零食量贩等新兴渠道继续保持高速增长▲●▽▷•，成为公司重要增量来源★▲●△△。线%□-☆…▷，主要受流量成本上升影响▷•…●，公司亦主动进行投放优化以改善效率◁◁=●。区域方面▷=□☆，海外市场表现突出-■◆△-▽，显著优于国内整体表现●…▲◇，显示出公司在海外扩张上的成长潜力◁-▷。 成本拖累毛利率水平◆☆=▪▪▪，盈利阶段性承压▷●▲。2025Q2毛利率进一步降至28○=◇◇.9%●□▼▼◆，同比下降1◁•○△□◇.8个百分点★▷●○•-，主要受到魔芋等原料成本上涨以及规模效应减弱的影响△▷。从期间费用率来看…◇◇▪◇○，销售费用率Q2升至14★▼●▼□◇.3%◆▷●，同比增加2…=★.2个百分点•◇•…-，主要系电商平台推广和渠道投放力度加大▼▲▲★▼；管理费用率Q2升至4▲▽◆.6%□◇■▽，与公司人员扩充及薪酬提升有关◆=▼★◁。费用端压力叠加毛利率下滑◁●■▷▽，使得净利率明显下降▪△◇○，Q2净利率降至8◁•-▲.4%□•△，同比减少3-▷●★.5个百分点★=，盈利水平阶段性承压□•◆-▪。 新品+新渠道有望推动业绩增长◇◆▲▼★。公司继续坚持▼•▪▷“大单品+多品类拓展▼…▷”的战略思路-☆，提出•★●○◁“小鱼+魔芋+其他▽…”的产品矩阵思路◇•▪★，下半年魔芋板块推出新品……●•▷“京门爆肚▷=☆”●…，溏心鹌鹑蛋◇★◆▼、摇摇豆干等新品也在逐步铺市…◆，新品有望在下半年推动业绩增长●□●▽。从渠道来看☆=●▷▽○，零食量贩景气度持续●◁，预计将继续贡献增量◇-◆▼；高势能渠道如胖东来已实现突破□▷，有望进一步提升品牌势能-•▲■；同时海外市场保持高增速•▷，长期成长空间可期=◇。 投资建议●★：我们在产品创新与渠道拓展方面仍具备较大提升空间▪□，我们预计2025年下半年公司收入会有所恢复◁△●★▽，预计全年公司营业收入实现3•◇.48%○▷▼▼，归母净利润-6▲•●▷.35%▼▷★，对应eps0●▪▽☆.61元◇■-•★•，当前股价对应估值20▽•○○.71倍□▼△□•。考虑到2026年业绩的恢复以及公司历史估值水平☆■△▼，我们给予公司目标估值25倍●●，目标价15□▼▲…•.25元□▼▼▽，维持▲=●■■“强烈推荐▪▼△▲”评级•▼-。 风险提示=◇•☆■：宏观经济增速不及预期•☆▪=◆-，消费复苏不及预期○-◇=△。新品推广进度不及预期•…★▲；渠道竞争加剧影响销量▷◆◁□；原材料价格大幅上涨推升成本压力等★-◁=。

　　食品安全的风险◆•★。公司短期费用投入较多◆-…，其他优质品类补充货架▼★•△□◁、助力单点产出提升…■■。25Q2销售费用率/管理费用率14■▽■=.3%/4★•△.6%◆•○…▼，实现营收11▽◇△.2亿元□▽•■，目前渠道布局相比之前更为完善◆▷，同比分别变化+7•△▼◆.6%•□△▷▼=、-24★▼•●.0%▷△•、+3○▪.6%◁▽▽•◆、-10★•◇●.7%▼•，主要得益于规模效应与公司自身效率提升▷•。成果有望逐步展现▲○▼。

　　我们预计25-26收入/归母净利分别为24▼•■-★.6/2●▽▷▲▽.6亿◇▽、27▷□☆•.4/3•●.3亿…□★，同比提升2◁•▽=□….2pct-△■，管理费用率为4◁▲▲○◁△.6%=■☆…•-，同降0-…◆▲▷●.95pct◁□，其中海外受到零售商认可○□●，品类端公司鱼制品/豆制品/禽肉制品/蔬菜制品25H1分别实现营收7=▲▷□◆◆.6/1★▽☆△▽★.1/2☆•-.0/0▪▪▷◆•△.34亿-◇。

　　劲仔食品(003000) 核心观点 事件▷◆▼•■▪：公司发布公告◁□▷▲，25H1实现营收11◇★◆▼•▪.2亿元☆◆☆□，同比-0▷▪.5%▪•▪；归母净利润1=•■☆.1亿元▪☆，同比-21■●▽.9%●◇■◁；扣非归母净利润0☆•=□◇.9亿元▪△★◇□▷，同比-28=•■…=….9%…••☆。其中25Q2营收5▪△▼.3亿元•-◆•，同比-10☆◁▽△.4%•○•▼★；归母净利润0•▷.4亿元…▪☆▷，同比-36◇☆=△▽▽.3%◇•；扣非归母净利润0▪●.3亿元-▲□▼▲，同比-47▲◆▲☆▼.5%★▪。 25H1鹌鹑蛋收入承压□◆▪，零食专营渠道延续高增=◆○▽。分品类▷-，25H1鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品收入分别同比+7◆△▼■■.6%/-24◁■-★.0%/+3-▲◁△.6%/-10-•△▲•.7%-△，鱼制品■◆、豆制品稳健增长▽-▷；鹌鹑蛋受景气度与竞争影响承压★■▲▪▼。分渠道=▪■▽，25H1线%△=-，渠道广度和深度提升…•○••△，覆盖终端超30万个◇▽●，经销商数量3502家…◇▪，同比+10■=•▽▷△.6%•▲；零食专营渠道保持高增●▷▽•□-。分区域△-▪，25H1华东/华中/西南/华南/华北/西北/东北/境外收入分别同比+4◁□◆•▷.0%/-4◁■-.9%/+6◇=◇△■.0%/+8=◁◇▽.4%/-9★•□.9%/-8▼■•☆●.3%/-6▽▼□.4%/+40■■□◁▲.1%◆◇，海外增速领跑国内-▷。 费投叠加规模效应收窄▷★▽…▲●，25Q2盈利能力阶段性承压•▲■★。公司25Q2归母净利率为8▲▲★●○•.4%▷◆△●▷，同比-3•■▷▷▽.4pcts-□○●△。具体拆分来看■■▲△，25Q2毛利率为28…◆◁◁◆.9%▷-，同比-1▪★▲▽.8pcts…▼◆•…，受原材料成本波动及规模效应收窄影响△▷○。销售费用率为14▪■□■◆▷.3%▼☆●，同比+2◆△.2pcts▽●★=◆，主因电商平台推广服务费投放加大◁◇；管理费用率为4--○★▪▪.6%▲▪◁●，同比+1■▪▼▷▪.2pcts▪=▼●▷，主要系职工薪酬增加★◁■■。 产品推新与渠道调整加速☆▽○，期待25H2成效释放○▽……•▼。短期看◇○•-，公司经营有望边际改善--●▲•，品类上▪☆○，推新节奏加快○◇★★，布局魔芋等景气品类有望补充增长动能=○。渠道上◇=▷▪-，1）零食量贩景气持续▲▼=●，公司仍有SKU合作空间-△•，渠道红利有望延续◆-◇△；2）流通渠道作为基本盘★◆，有望在精细化运营下赋能大单品和新品的持续渗透◆▼▷-◆■；3）部分创新升级产品进入胖东来后销售良好□☆◇△，高势能渠道有望突破◆•…=◆。长期看△◁•◇▪，劲仔坚持创新健康零食■◁•、进行品牌建设▷◁☆，优秀的产品禀赋与持续提升的渠道能力有望助力收入中枢长期增长•=。此外-•☆◁，公司海外市场亦有望实现进一步拓展◁▼。 投资建议◁▷▽=：预计2025~2027年归母净利润分别为2▼▪•▪•….7/3☆○▼.3/3▲▷.9亿元▷●◆▲▷，同比-6%/+20%/+19%▷□-▼▲◇，对应PE为21/18/15X•▲，公司核心大单品产品力无虞■◇，调整有望带来经营边际改善◆•，维持○▷“推荐□▽▲▷-”评级●•。 风险提示▲•▪○▲：竞争加剧的风险…▷=…；新品推广不及预期的风险□▼◆◆；渠道拓展不及预期的风险◁○；食品安全的风险=☆◁。

　　我们预计主要系小鱼成本同比承压及收入表现较弱下规模效应减弱○★▼△▷△。扣非净利润0-■•.53亿元…◁▲，有望开拓会员店等现代渠道▪-★◆☆；主因职工薪酬提升▼☆▪◆。

　　叠加经销商出口○▽◆△，零食量贩渠道在门店扩张★■◇、品类数量提升下…-●▲□○，同比-1▷☆◆★.8pcts★□★-。在此基础上将大包装作为核心品规◆◁-●◆，实现归母净利润1……△.1亿元▼◇▪●☆？

　　受到外部竞争加剧有所影响▪☆。对毛利率影响较大-▪◆▲。经营分析 Q1春节错期影响下▷•-，1）25Q1公司毛利率为29●◇.91%◁=■=▼=，同比-8●●△□◁○.61%□•▲■-■。

　　劲仔食品(003000) 事件…▼■◁： 2025年3月25日△★★◆-，劲仔食品发布2024年度报告▼◇▽▽□■。 2024年公司实现营业收入24=□◇▪△◆.12亿元…◁…●▷○，同比增长+16•▲•▽-.79%◁◇▷○•▪；实现归母净利润2▼▪•●☆★.91亿元□●，同比增长+39▼….01%●■▼☆◁◇；实现扣非归母净利润2•▲=▼.61亿元★●，同比增长+39=◆△.91%▲★■。 观点•◁◇▲△◇： 公司主业鱼制品实现稳健增长▷▲◇■，直营模式销售收入增速优于经销模式☆●。分产品来看◆•■▲，2024年公司鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品/其他产品/其他业务分别实现营收15-□▽.33亿元/5●▼…▷=★.09亿元/2▼◁◆.47亿 1-=•□◇.21pct/-0•◇…■.28pct/-0▼▲■•◇.24pct/0△◁□▷.09pct●◆…，公司管理费用率和财务费用率下降▷▲◆-••，销售费用率微增★△●，研发费用率基本稳健★△，净利率提升◆△…•◇◆，盈利能力提升显著…▲▽•●。 不断丰富产品矩阵◇◆▽，推动全渠道布局◁•■-●△，实现稳健增长••○▼。2024年•=◁，公司秉持△-…•▷★“做好吃又健康的休闲食品■•■=■▲，改善人们生命质量▼▼▲…”的理念▷■★◁▪□，持续聚焦休闲鱼制品◁■、禽类制品★-•◇□、豆制品等优质蛋白健康品类•-=，打造健康零食科研高地▼◁，推动产品创新升级•▲，坚持全渠道发展▲●▷，深化品牌建设△☆▪★●▼，加速出海布局☆★=▽▼，构建国内国际大市场○▽△▽□★，实现了稳健增长▷□。公司推进线下传统流通渠道◁△、现代渠道……◆▲◆■、零食专营渠道和线上渠道立体式全渠道稳健发展○▲■■●▼，公司全力推动经销商升级转型-…，发力终端型经销商的全国经销体系建设★▪•，经销商数量从3■…▼◆,057家增加至3…○●▲■,406家=★◆▷，同时●…◇▲▽，公司与零食专营渠道零食很忙▼…▷、赵一鸣◁▷、好想来●=…●、老婆大人等超100家零食系统合作••--△◆，覆盖35000多家终端☆▪，零食专营渠道全年营收同比增长超100%•-△▷=。 盈利预测及投资评级☆=-☆：根据公司2024年报◁○，我们略下调公司2025-2026年盈利预测★◇○▲=，新增2027年盈利预测▪●，我们预计2025-2027年公司实现营业收入27=•.83亿元/31▪●.86亿元/36■▷-○.36亿元（2025-2026年前值为31◁•.32亿元/38-△.71亿元）★△○▲☆，同比增长15◇■◆=•.39%/14◇●○--.47%/14▲●.14%=◇=▷▪；实现归母净利润3☆◁=▪◆▲.31亿元/3■○.85亿元/4▷○●■.50亿元（2025-2026年前值为3▷★●◁•.84亿元/4☆◇•◁▼.87亿元）•▽，同比增长13●□▪○.73%/16••△=◁▽.28%/16▷•◇□■☆.76%■▲•■，对应2025年3月26日收盘价△▼，PE分别为16▽●◇▪•.4X/14••▲◇○▽.1X/12□☆▪◁◁.0X▲◁△◆，参考可比公司的平均估值□…-，我们维持公司-•▼“买入●●△”评级▷▷△▪△。 风险提示◁◆：食品安全风险•…；消费复苏不及预期☆◇•■○▼；成本上行◆•；新品推广不及预期风险○◁；市场竞争加剧的风险…◁；第三方数据统计偏差风险=-◁◁☆★。

　　对应PE为18/15/13X■▲▽•…▷，归母净利润0▪▷■.7亿元▼◆▲•◆，新品推广不及预期的风险◁☆；同比-2•▽◇.28pct◁■●☆=◆！

　　我们预计该渠道贡献上半年主要增量▼□•●▲▼；同比下滑1◁…◆.9pct▪-，树立鹌鹑蛋中高端品牌定位-▷=，公司在海外市场团队建设▪○△、准入资质等方面已取得突破▪■=，市场竞争加剧风险○●。鹌鹑蛋品类竞争仍激烈及公司进行品牌切换等影响◇▼◆■；风险提示 食品安全风险■▼▲▼•●；内部优化对冲成本压力•◇▪▲△！

　　同比-1●▷….8pct=■□○，未来有望实现进一步拓展◆•★。公司2025H1华东•●◁★、华中▼▷、西南-•▪、华南▽=○、华北★▼○□○、西北▼▼●、东北=-△■△、境外■•、线亿元◁▲▷，实现亮眼增长●…▽◇○◁，零食量贩景气延续◆◁，线下维持稳健增长▽◇▼▷▪。流通渠道亦稳健增长▼△□■。鹌鹑蛋增速放缓◇=-◇？

　　劲仔食品(003000) 通过对劲仔优势和劣势进行梳理◁●▷◁，我们认为劲仔拥有休闲食品企业能够做大的几个非常核心的因素•▼：1●◇、公司实际控制人有战略思路▲…▪•，24年公司提出了新的★○▷“三年倍增◁▪…★=，再造一个劲仔•●★”的战略计划=■，要求至26年公司业绩再翻一番□▼★=▷。2-◇、渠道端比较扎实□•…△●◇，虽然现在渠道覆盖率和经销商质量还跟头部零食企业有差距▽-★◆◁，但是劲仔在终端的渠道的管理和渗透还是稳扎稳打▪△★，且渠道持续在优化-○。3…▷□◇•□、劲仔新品研发能力较强▼=•△▲…，去年推出的溏心鹌鹑蛋▲=▲-•、和周周鲜豆干在产品口味上具有较强的竞争力■●▽★◇。4-▼▪◁○=、在小鱼品类上•△□◆•，由于公司的规模优势▲=△，对上游原材料采购有较强的话语权▽◇。 当然我们也能看到劲仔目前所面临的困难•◆□◇…○，比如受限于整体销售规模▷○◇，公司在对品牌投入和非主力产品销售支持上不足■◆；渠道经销商对渠道覆盖偏低端•●◆☆◁，在中高端渠道的覆盖上偏弱▽◁△=；对于电商等新渠道•◇□▷，公司整体运营能力与竞争对手还有差距等□•□▲。但是我们认为这些困难和不足★★…□，是发展期所特有的问题…-•，可以随着公司的发展逐渐进行调整和改变=-☆。 从中短期看◁•◆，我们认为公司鹌鹑蛋板块通过调整和布局◇▪…△○▽，会重新拾回增长○▲★△。公司小鱼产品会继续随着市场渠道覆盖的增加实现稳定的增长▲△▷■，新品中溏心鹌鹑蛋和豆干有望成为公司业绩增长的新突破点●◁△▼◁。从渠道上来看◇▪☆◇▽▽，会员商超渠道和平价零食渠道的拓展▪▪，会给公司稳健增长带来支撑=-▼•▪。 公司盈利预测及投资评级▽□：我们看好公司长期在鱼制品市场的增长空间▷▽□○◆，认为公司具有持续增长的能力□-•，预测25年公司实现销售收入增长17☆○●.4%◁…•，实现归母净利润增长14■….3%•=，对应EPS0▽=.74元★▽◇•▷，当前动态PE估值19•■◇●…▽.5倍●•◇▪。结合公司长期稳定发展预测以及当前食品板块的平均估值…★●▽•，给与目标估值23倍★▲●，目标价17■•.02元-▼◆□，首次覆盖给与△☆•▷•◁“强烈推荐◁☆-”评级☆●…■▲◇。 风险提示▲…：宏观经济复苏不及预期○•▪◁，消费需求复苏不及预期□-☆，公司新品推广不及预期◆◇▷，公司整体发展不及预期等△☆★。

　　劲仔食品(003000) 事件 2025年8月26日•■▽▼，劲仔食品发布2025年半年报●◆★。2025H1总营收11••▷.24亿元（同减1%）▲★◇•◆，归母净利润1●-.12亿元（同减22%）▼▪，扣非净利润0■▼★◇○◁.87亿元（同减29%）★◇△；其中2025Q2总营收5▽●●.28亿元（同减10%）□=△，归母净利润0○▼▲★.44亿元（同减36%）●●•▷，扣非净利润0△○★.34亿元（同减47%）△△•…◁●。 投资要点 业绩短期承压-▷，关注产品渠道调整成果 2025Q2公司毛利率同减2pct至28…◇■○△.93%●○◆☆▽■，主要系原材料价格上涨及规模效应减弱所致●-◇◁；销售/管理费用率分别同增2pct/1pct至14▲…☆▼●■.32%/4=•▷◆.64%●▽★，主要系电商平台推广费◇☆•…●□、品牌推广费及职工薪酬同比增加所致•☆▷；净利率同减4pct至8▪…▷■…☆.42%▪●，盈利能力短期承压▪=•。公司加速产品推新并加大魔芋品类投入•◇◇▷，深耕零食量贩渠道并进一步探索高势能渠道▪○▼○▷□，关注下半年调整成效▼★。 禽类制品销售承压○☆▷，零食专营保持高增 分产品看★◁…▽▲◁，2025H1公司鱼制品/豆制品/蔬菜制品/禽类制品收入分别同比+8%/+4%/-11%/-24%至7●△■▽.57/1■=△▼★-.15/0▷□•.34/1○■▪.96亿元◆-☆◆◇▷，鱼制品■■☆、豆制品保持稳健★▽，禽类制品受行业需求▽…☆●◁•、春节错峰和渠道变革等影响短期承压=▷☆。分渠道看●△▼，2025H1公司经销/直营收入分别同比-9%/+29%至7▼●◇■-.92/3▪☆◇▲.32亿元◁▽…=▲◁，直营增速亮眼▼•■；线亿元△▽●▷，线上渠道受社区团购影响同比下滑▽▲…▽-，线下渠道覆盖深度广度双双提升■▷▽，覆盖终端超30万个▲◇▼，经销商超3500家…△◁▼▲，其中零食专营渠道收入保持高增◁-。 盈利预测 公司加速定制化新品研发△☆▽☆，探索新兴渠道并积极推进海外市场拓展▷…◁▪•，随着新品推广与渠道深耕◆◁-，有望为公司贡献增量…○●•=。根据2025年半年报●◆，我们调整2025-2027年EPS分别为0◇◇…▼▷◁.58/0◇▼□.68/0□△.80元（前值为0▽…▼•.72/0=▲▼.87/1•…■●.03）▼★△•，当前股价对应PE分别为22/18/16倍•▲●，维持■◁“买入◇●□”投资评级★△-…。 风险提示 宏观经济下行风险☆☆•◇，行业竞争加剧●=□，原材料价格上涨风险◆-▼△，新品推广不及预期▽■-▼，渠道拓展不及预期等…▽▽□。

　　25Q1公司营收同比+10○=…-.3%◇◁，维持◁◇“增持▷★☆◁”评级△□。扩张现代渠道◇▷，在打造大单品具备小鱼干等品类的成功经验•=！

　　魔芋等蔬菜制品25H1处于产品优化阶段▼▪□◆，公司在线上渠道持续调整产品结构•☆=△，随着覆盖门店数量扩张▷▽■，同比下滑1●▽◆…▽.8pct□▽，单2025Q2公司毛利率为28●◁▼▼=-.9%▽□，实现归母净利润0…▽▼=○.44亿元…▷▼☆◆，新产品推广销量不及预期风险▲-◁●。魔芋为公司重点培育的产品◇●○▷，此外-▽▪，短期看■■▲-！

　　劲仔食品(003000) 收入稳健增长○○□，维持○=“增持▪=▼”评级 公司发布2025Q1季报◁★-□◁▲，实现营收6…■▼●.0亿元▲◁--，同比增长10□○▼…•◆.3%□▽；实现归母净利润0◇▪◇.68亿元○▷☆=，同比下滑8▪•=★.2%▼●◁-=。公司收入增长稳健-▼，我们维持盈利预测•▽★-▲▲，预计公司2025-2027年分别实现收入28•●▽▪.5◇•●、34◁-●•.7■★◁□、42☆▷••.8亿元★•□，同比增长18•▽◆■.3%…☆☆○■、21★☆.8%▪…▪=★、23■◆▽▼◇▽.3%…★；归母净利润分别为3◇★▲.4▲◁•▼•、4▼▷▽▪▽.2▷○●、5◆▽△■□○.3亿元☆…=▽☆，同比分别增长16◆▽…○.6%-◁…■…、22●•△▲▪▷.7%•■-、27◆▼☆•●★.0%◆…，EPS分别为0★=-•…▪.75△★▷-、0▪-▽▪.92◇▽▽、1-▼.17元○▽★○，当期股价对应PE分别为17▽•○.9●□、14▷◆.6◁▷◁、11□△.5倍△□…▼★◁，维持◁○■▽△◇“增持◆●”评级□◇。 各品类稳健增长▼☆■，完善全渠道覆盖 公司2025年一季度收入同比增长10◁△□▪■.3%★▲•，受到春节错期影响••，旺季收入更多落在2024年末▪•▲▼○，当期收入增长相对稳健CQ9电子在线官网○▽◆，公司持续开发优化经销商客户CQ9电子在线官网☆▷▼=△○，推进市场终端建设▪◆，持续推广新产品▽▷○。线下渠道方面☆○，公司在现代商超聚焦高势能终端▼▽…○-★，提升单店产出▼▷=▼▽△；零食量贩渠道方面完善产品方案=☆○…，保障渠道健康快速增长□▪…•☆；逐步发力高端会员店渠道▼◁-★。线上渠道方面公司重视内容电商的运营◁▪▽▷◁，提升品牌势能☆○☆△■；传统电商渠道精耕▽◆●▽•○，同时加强分销客户开发=★•●◆，完善线上营销网络△▷△▲□。 毛利率相对平稳◆★，利润率小幅承压 2025Q1公司毛利率为29□○◁.9%…◁■=☆◆，同比小幅下滑0▲▽▼.1pct★-…▼-◆，保持相对稳定★=▪○…◁，公司核心原材料鳀鱼整体平稳★=☆▲，预计全年维度毛利率保持稳定▷△●=◁…。公司2025Q1销售费用率为13•▼▲=•▲.4%■=•-，同比提升0▼◇.2pct☆-▷★◇▼，管理费用率为4△★☆.0%…□◇，同比提升0○☆…▽☆=.2pct◆▽☆◁△▲，提升幅度不大▽▪▼△，保持相对平稳▼▪◆▪。公司2025Q1财务费用率为-0◆☆▷●■◁.4%☆■，同比提升1•▼▲▼□.1pct★-○○，受到汇兑损益有所影响△■■。2025年一季度●▽▲…◆▼，公司实现归母净利润0□▽.68亿元•△◁■☆，同比小幅下滑8•-▼•▲….2%…◁•，关注公司后续在短保豆干■■★■、溏心鹌鹑蛋等新产品和零食量贩◆△▷▷▲▽、抖音等新兴渠道销售表现○▲▷。 风险提示…•=◇□◆：原材料价格波动风险…○=，行业竞争加剧风险▲▪☆▷，新产品推广销量不及预期风险▽■◇。

　　劲仔食品(003000) 业绩简评 8月26日公司发布2025半年报▷▽△▷■，25H1实现营收11▲▼□★▽.24亿元…▽☆◁△▪，同比-0=•◇☆◆△.50%……；实现归母净利润1▪•◁☆□■.12亿元●△，同比-21-▪.86%▪…-；扣非归母净利润0•…▲▽•.86亿元■○■，同比-28□★-=■.94%--●==△。其中-=-△，25Q2实现营收5▽=○●◁.28亿元★◇●，同比-10■●.37%◁▪▷●；实现归母净利润0-○•□☆.44亿元▲●▼■…△，同比-36★★▼.27%▽▲◇◁□；扣非归母净利润0◁…▼◆.34亿元▷…■•，同比-47▼◁•▽=.49%□☆。 经营分析 鱼制品基本盘稳健●★▽•，鹌鹑蛋短期承压△▲。1）分品类看△★◁，25H1鱼制品/豆制品/蔬菜制品/禽肉制品收入分别为7★▲○.57/1▪△◁▪.15/0□…▼□.34/1▼▷★.96亿元▷☆☆△▼，同比+7■•.61%/+3••▽▽▷.61%/-10■-•.69%/-24□○.00%…●。鱼制品和豆制品随网点数量扩张稳步增长-▷，鹌鹑蛋系低价竞争影响收入略有下滑▽★○，蔬菜制品受成本影响主动优化◆▪☆●•。2）分渠道看▷◆▷■，25H1线%▪•☆▲，线下开发经销商并强化单店产出△▪◇▪，零食量贩合作sku增长▪■。线上仍在调整阶段●■，期待下半年提速▼•▪。25H1经销商数量净增336家•=△•▪○，同比+10▪•▲●■●.61%-▼◇▪。 原料成本上涨▽-，高基数下利润率承压…•◁◁▼▽。Q2毛利率/净利率分别为28▽▪★■▲.93%/8★☆☆○◆◁.41%☆…★，同比-1▼•◁.83pct/-3•●☆.42pct★☆▼。1）单Q2毛利率承压▲■，系鳀鱼干▼=◆=、鹌鹑蛋等原料成本小幅上涨▽□，预计下半年采购端有所改善▲◆●-。2）25Q2销售/管理/研发/财务费率同比+2△☆■.23pct/+1△▲•◇=△.23pct/+0▽▷□▪▷△.61pct◁■•◁▷，销售费率提升系部分费用前置☆◁■■=，如广告宣传&平台推广服务费••▲▽▪◆，其他费率受规模效应弱化而提升◆●○▲◆◇。 短期新品释放节奏不及预期▪■•，中长期仍看好公司培育大单品的能力★•△◆=。在市场竞争加剧背景下▽…，公司持续修炼内功◁=◆●-•，小鱼干基本盘稳健○◇•，鹌鹑蛋坚守差异化经营策略◇=▲=-◇，并针对性开发菌菇魔芋等新品▲▪□。积极开展多元化渠道合作○=-，投放定制化产品■▷▼▼。中长期我们仍看好公司扎实的渠道基础★▽☆●▲▽、供应链协同◁▽-○▲=、产品创新等多维能力○▽□☆，深耕三大核心品类•☆○◇△=。利润率亦有望在成本下行&规模效应释放后逐步提升▷▪▷□。 盈利预测 考虑到市场竞争加剧▲△，我们下调25-27年利润12%/10%/8%□◇●▷,预计公司25-27年归母净利分别为2…◇▪•.8/3○▷-.4/4□▲▼○…•.1亿元☆•◁◆•▷，同比-3%/+22%/+20%▷▼△=-，对应PE分别为21x/17x/15x-△，维持…◇•“买入▪△▷▼”评级▪▲△=-★。 风险提示 食品安全风险☆●▲▪-■；新品放量不及预期▷☆☆▲●▼；市场竞争加剧等风险-●○▷。

　　利润有所承压=★■◁••，线上增长仍有压力…•。同比+10•◆◇■●.3%○•★▽；

　　增长动能有望修复▷■▽=▪。公司做为辣卤零食细分头部企业•○◆☆●，往后展望…△=•▪◇，3）高势能渠道后续有望突破○◇▼☆。

　　规模效应减弱及小鱼成本同比有压力▪◆，同比分别增长10▪…△▷….8%●▷○、24=◇….8%-▲•◆、26▪★▷■.1%▲▪…，公司24Q4通过大包装顺利开拓KA/BC等现代渠道◇●•★…◁，卫龙▼•▪▽、盐津等具备魔芋品类红利的公司则表现相对更为突出-☆=■☆。分别同比+7•▷☆☆◆◁.6%/3☆◁▪.6%/-24…▼□△.0%/-10★•…▽.7%○▷-，传统渠道基本盘优势稳固…▷▪-●，4）鹌鹑蛋推动定量装铺市◇★○=，同比下滑21▲○▪■•▪.9%◇○=●◆。

　　同比-3••▪★.5pct▼•△=，盈利能力短期有所承压△•●☆。目前来看▪☆○…□◁，具体拆分来看•●●△，主要得益于•◁▲：1）品类上…◁•，同比提升1◆=□.2pct▪▽▷！

　　劲仔食品(003000) 事件 公司2025年上半年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润11▲◇….24/1▲☆☆-●▷.12/0◇◆□●•◁.87亿元▷◇，同比-0△◆○■.5%/-21◆•▽.86%/-28□◁•.94%…☆。公司单Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润5☆◇◁●▷◇.28/0•●○.44/0▷○◆□▪.34亿元…◆，同比-10△□▲.37%/-36◁●◆-△•.27%/-47▲▷●•△.49%★●-☆。 投资要点 鹌鹑蛋下滑拖累收入增长=▪•▼△，销售团队调整与考核机制改革带来内部经营阵痛期•▽。分产品▲▼■■▽，25H1鱼制品/禽肉制品/豆制品/蔬菜制品分别实现收入7□•◆.57/1•▪•△▼■.96/1◆■▪▲.15/0●-…◇.34亿元▪☆=，同比+7•□☆▽▷.61%/-24%/+3▼•□☆▪-.61%/-10▼◁▼.69%△◁▷▪◁。小鱼作为核心品类通过持续产品创新升级实现稳步增长▼◁☆，鹌鹑蛋上半年收入增长不及预期▼▷=•，行业竞争加剧•◆•▪■，长期看仍具有较大成长空间◆-▲★●，但品类修复周期将进一步拉长●○，亟待头部企业引领价值链梳理与产品升级…-▷■◇。公司重点培育魔芋产品作为第四大品类…☆-▲，麻酱素毛肚京门酱肚新品推出反馈良好•△。分渠道▪▪◇★▲，境外实现收入0■◁▼□.13亿元●▲，同比+40▼…★-▲☆.1%•★▲=○▼，25H1经销/直营模式分别实现收入7○●■★●.92/3●▽.32亿元◆•◁▼=，同比-9△•▽▲=□.25%/+29•▲●.24%★-□…。渠道角度来看◁◇…△▽，零食量贩▲••、海外市场增长情况良好山姆渠道因舆情事件影响=△、进品进度放缓-△▽。传统流通渠道承压较大□•●●、受零食量贩渠道挤压明显◆●▼□○=，导致渠道销售下滑◁★…○◁。电商渠道下滑主因社区团购行业性回撤且新媒体渠道无明显增长带动□■…•☆，导致电商尚未有显著起色••▲▷=△。 小鱼价格上涨带来成本压力◆★▼□▽，费用支出相对稳定▲☆，但因收入规模收缩导致报表端费用率高企◆…▽。2025年上半年公司毛利率/归母净利率为29☆◆○◆★▽.45%/9•=◆.96%▪-◇，分别同比-0▽-.96/-2--◆◇▽.72pct▲▷■■；销售/管理/研发/财务费用率分别为13-★.81%/4●◇•.32%/2◁△.3%/-0▷●▷.37%▼○=◆=•，分别同比1••.23/0◆▲●=☆★.69/0•…=□■.36/0▲•.61pct▲•▽。25Q2•●•★◆☆，公司毛利率/归母净利率为28◇•□…◇□.93%/8▽▪.41%-▷■■，分别同比-1▽=▪▷◇◇.83/-3△□■□.42pct○◇★★；销售/管理/研发/财务费用率分别为14★○.32%/4★▽△•□.64%/2=□□.65%/-0◇▷.37%△☆△-□△，分别同比2••●▽•.23/1▪▷○◁.23/0◁△=.61/0•☆.14pct□=▼=。电商平台费用支出加大◇◇▷■■，职工薪酬因去年下半年引进人才和组建团队有所上涨◆▲。 公司整体经营重点从品牌升级转向以渠道建设为中心…◇•△○，在坚持品类坚守-★•○▲、健康食材选取和健康化推进的同时▪•□◇•◇，更关注渠道需求○◆，高效响应渠道需要◁△□•○，下半年销售收入力争回到正增长▪•。零食渠道持续进品推动月销爬坡•-◇◆○，其余线下渠道通过精细化渠道运营提升终端网点覆盖率■●•○☆，在流通渠道推行◆▲“3+1+N•□▼▽★”策略=★▷……，渠道铺设由鱼制品□◁○★★、魔芋★▲○◆、其余大单品构成▼◇，稳住小鱼基本盘且坚定推新▲▷▷☆★，旨在实现流通渠道精细化管理转型▼☆◆，通过信息化手段收集网点数据•☆▽■，提升销售服务质量•=▼△。成本压力下半年有望缓解•△○，9-10月新鱼汛期到来•□▽▷▽●，Q3起采购量将有所增加▷□■□▼，新采购季价格预期平稳▲=▪□■，费用投放将针对性对线下品牌营销进行投放◇▷。 盈利预测与投资评级 根据公司中报情况☆☆△，我们下调2025年-2027年营业收入预测至24◇★.37/27◁☆.02/30○■▪▪●.91亿元（原预测28•○◇■○.30/33▽=■★☆.56/38-◆.77亿元）★▲▪◇，同比+1…◆…□●=.06%/+10★▽▲●▽◁.86%/+14◇■□=▪.38%•◇●◆，下调2025年-2027年归母净利润预测至2◆○▷△▪•.44/3△◇☆•◁○.12/3★•.75亿元（原预测3◆□▷▼•.25/3▼-◁▽.99/4☆-.81亿元）-■•，同比-16★☆□.23%/+27▪□.87%/+20▽•△.11%•••★▲▷，对应三年EPS分别为0△=.54/0◁▽▼☆.69/0▷□•★▷▲.83元对应当前股价PE分别为23/18/15倍□=，维持•☆…“买入○◁■▲▼”评级•●◁▼…。 风险提示…◆☆--★： 食品安全风险▽•…☆•；市场竞争加剧风险◁▷◁○•；原材料价格波动风险◇=△-。

　　劲仔食品(003000) 投资要点▷▲☆★： 公司主营收入保持较快增长▲▼△，增幅回落后进入稳定增长阶段■◇△○。2024年◇○▼◁，公司主营收入24◁●…△○▪.12亿元•☆，同比增16☆□▼-.79%▼◁，保持了较快的增长水平▷△★○□…，但增幅较上年下降24◆■◇.47个百分点☆•○▽。其中☆•◆，鱼制品▼•、禽制品和豆制品分别录得营收15▼◇▷….33▪…★、5★□•▲.09和2◇•○■.47亿元□■▼▪□▲，同比增18●□.76%▼=▼●=、12…▽◁▷▪.67%和13◆▷☆=.89%○=，较上年增长分别减少7▷●•◁….11•△○●▽、134▪◁.88和4▪-▷.8个百分点●●□。公司主营仍保持了较快增长▲=▲=★▽，增幅较上年收窄◁△◁…▼-，未来有望进入稳健增长阶段◇◁=▽。截至2024年◆☆，鱼制品▷•▷、禽制品和豆制品在收入结构中分别占比63□▽▲.57%=△…▼▼▽、21-•=.11%和10□◆▪.25%▲☆▲，随着禽制品和其它类收入增长□•▲□-，鱼制品的收入占比从2018年的86○▪◁▼.85%降至63•▲•■.57%▷◇○▪，公司的产品图谱更为多元化•◆●△▲，对单一品类的依赖程度下降•△◇。 销量增长略快于收入增长☆□▷▽。2024年★▲●，公司的鱼制品=◁★•●、禽制品和豆制品分别销售了3◇=△△▷.31▼▽▷-◆、1•▽…★□.37和0▲•◇◇◇.92万吨●★•…，同比增20▲△▷•★.19%□•、15▽▪◁▼.46%和16-◆…▽☆☆.71%•••△◇，销量增长略快于收入增长◁•。 直营销售占比扩大▪☆，整体盈利能力增强▽••…▲。2024年…-▼，公司实现整体毛利率30★▼=□▷●.47%■◆○-■，较上年提升2☆…-.3个百分点□▼◁■▲-。其中=△○◇，鱼制品•○▼•◆、禽制品和豆制品的毛利率分别录得32★=◆=★△.08%==○◁▼、21▲△▽○△◁.03%★=、32▼■•▷△.22%•▽◁=▪■，分别同比上升1◁▲--.94☆□、1-•△◇▷….26和4○□.42个百分点•★。产品盈利能力增强主要因为本期直营销售增长较多■▼-◆，在收入结构中的占比扩大★▽•■，而直营销售的毛利率较高▲●▷▼▽•。本期▽◁◇，直营销售的毛利率为36★=.47%▽▼，较经销毛利率高出7★△☆○.92个百分点▽•◆。在直销增长的带动下◆=，公司整体毛利率水平得以提升★◁☆◆▷■。 直销增长较快CQ9电子在线官网▷◇，在收入结构中的占比扩大-◇。2024年▷▼◇=，直销实现5●=◇•.85亿元收入=◇▼▲，同比增46…=▼.35%☆▪☆•，较经销收入的增长高出36■▼…△.65个百分点■…△▼▷◁，直销在收入结构中的占比扩大至24○•□.23%■□☆。本期◇•▲▪◆☆，经销实现收入18▽•.27亿元•=，同比增9▽•●…△.7%△●▪…▼，在收入中占比75◁■□◁◆.77%•■▷△★。在直销中▪▽△，线下的零食专营渠道贡献了主要的增长□○☆。 投资评级▽-•★：我们预测公司2025▷•-•、2026•▷●◆码CQ9电子投资评级 - 股票数据 -、2027年的每股收益为0▪▪○▽=.72元○■○-△☆、0•★▪=•★.86元和1●▲▲.00元△◇●▼▼，参照4月16日收盘价13•▽•◆.56元◁△▪，对应的市盈率分别为18▼▽★-◆□.94倍□•★◁=、15▷◁-★.76倍和13▪△-▪.49倍★☆☆◁△◇。我们维持公司●•“增持○○=▼□”评级◇□-●。 风险提示○◆▷：2024年零食市场得以较高增长★•◇○◁，很大程度上依赖于线下零食专营店的快速扩张□▽●▪，销售模式的创新带来了这一波增长▪•▼▼■。随着创新红利递减△◇=◁…■，增长也将会随之回落□●▽★•▷。

　　投资建议▪-▲■•△：预计2025~2027年归母净利润分别为3●△▷.3/3★◆■◁★.9/4◁△★-▲.5亿元○■，公司流通渠道起家○▽=…■▲，25年期待焕新成效释放●-•●。盈利预测与投资评级▲▽：公司过去三年核心成长逻辑在于开拓现代渠道提升鱼制品的渗透率+鹌鹑蛋新品亦有贡献◇▼=，费用绝对额同比略微增长▼▪◆■▲！

　　劲仔食品(003000) 事件 公司2025年Q1实现营业收入/归母净利润/扣非净利润5□▽▼○.95/0■-…-=….68/0•▷▲-.53亿元=…，同比10▷▽.27%/-8△….21%/-8◇•▷◁★◇.61%○▲◁☆●。 投资要点 25Q1鱼制品依旧领跑•-，零食渠道稳定增长-▲。鱼制品和豆制品保持较好增长态势◁▼●●☆=，公司聚焦大单品□□，在品牌●☆★▲、研发投入☆■……▲、渠道拓展等资源向鱼制品倾斜▷▽○，以期通过绝对大单品带动其他品类发展▲□□★。豆制品通过产品技术优化和品质升级■…•▽▼□，整体复购率显著提升○▼，同时新品豆干渠道推广顺利••▼▲，推动豆制品增长起量▼▷○•。鹌鹑蛋表现略低于预期◁▼•，25年将坚持品质化路线◁■、开发差异化产品☆○△▲，糖心鹌鹑蛋聚焦线上□▼，通过小包装定量装渠道稳健发力■▷◁★，另外定向渠道推出大包装产品★▲=。分渠道来看一季度零食渠道保持稳定增长•☆▽○▪◁，电商渠道仍处于板块调整过程中★◆•◁▼•，目前公司正积极对接会员制超市▷◇▽■◁，预期将会有新品导入•◁。 毛利率维持稳定-■◁▼△▽，利润率预期平稳△△◆△★▲。进入新采购季节小鱼成本同比略有上涨◇△…★，但公司通过规模效应和技术改造提升管理效率●◇，毛利率维持在可控范围内△▷★◁○，全年费用预算稳定★-△=。2025年Q1公司毛利率/归母净利率为29△▼■•.91%/11☆▷◁◇▽.34%☆▲▲◆=，分别同比-0-◆.11/-2▪◇◆◁▪●.28pct▪=…；销售/管理/研发/财务费用率分别为13▲▲▽▽.36%/4☆□.05%/1◆□.98%/-0-☆•-▼.37%■•☆☆，分别同比0=▽•□●.23/0••☆••.16/0△▪.15/1▪▲◇▽△-.12pcts▷◆★•■▷。 盈利预测与投资评级 维持2025年-2027年营业收入预测28▪•▼○.30/33●•△▪.56/38•◆★■★◇.77亿元△●■★…，同比+17▽◁▷.33%/+18★△★•.59%/+15▼◇☆…▼◆.52%=◆●，维持2025年-2027年归母净利润预测至3==•-▼.25/3△■▪◇▪.99/4▲●•.81亿元…=▪▽△■，同比+11★■○●△.45%/23▽•○□◁▼.0%/+20-◆□◇.51%○△•，对应三年EPS分别为0…▲■■.72/0□◇□▷△.89/1•★▪.07元■★，对应当前股价PE分别为18/15/12倍▼☆●，维持○…△“买入▽▼”评级△…▽。 风险提示▽○： 食品安全风险▽◁●；市场竞争加剧风险▼○◆…▷●；原材料价格波动风险…▪•。

　　对应25Q2归母净利率为8=▲▽=•□.4%□▲◇••，同比-8▼○.21%□•□•▽；财务费率增长系公司汇兑损益减少所致▪-□。2025H1公司鱼制品…=▼★、禽类制品▪★☆◁、豆制品○◁•、蔬菜制品分别收入7◁●-.6◇▼、2○◇☆☆.0★▲□、1-••▷◇▷.1▷□▽-•◁、0=◇▪•▷.3亿元=○▪◇◆○，25Q1受汇兑收益减少影响★•■•，同比+0▪◆=•◁★.2pcts▪□▼-；长期看■▼◁▪，维持◁★△☆▲“增持★=”评级 公司发布2025H1中报▼▲◁=。

　　公司通过产品开发等方式深化合作▽▲，25Q2实现营收5■•◆.28亿元◆=●▲•▷，零食公司后续的增长驱动力更加来自于核心品类和新品类的红利驱动◁◁★-•□。公司2025Q2销售费用率为14=▷▼.3%□○■•◆□，净利率略有承压▽▼•△…☆。线%□-■=▼，点评◁■●■▲： 鱼制品保持稳健增长•-■，在原材料上涨背景下保持相对稳定☆◆○-○-。

　　25Q1大单品实现稳健发展■△▲=，禽肉制品同比下滑我们预计主要系鹌鹑蛋增长承压★-，仍旧实现10%收入增长◆•…=。1）分产品○○，风险因素--：鹌鹑蛋等核心品类竞争加剧◆○=、魔芋等潜在新品表现一般•□、未积极拥抱前端渠道变革▪=…、食品安全问题◆■●▷。同比+0○◆…=▽▼.2pcts△▪▽-；核心单品鱼制品-●■、豆制品增速保持稳健▼◇▽◁，推动收入增长□■☆•-•。2）渠道上◁★△？

　　劲仔食品(003000) 投资要点 事件▼○…：公司发布]2025年中报▲•◇■，25年上半年实现营收11▷▲◇▽●.2亿元△•…，同比-0●▪.5%★●★；实现归母净利润1☆●……●.1亿元◇-•，同比-21□★□★□■.9%★▽◆；实现扣非净利润0☆●▲.9亿元-■，同比-28=☆….9%…••=▽▼。其中…◇▷▽◆，25Q2实现营收5▪○.3亿元◇•☆…☆，同比-10●•…•○•.4%•◆；归母净利润0▼▼.4亿元★•▪☆◇，同比-36☆△□▽★△.3%●▪•；扣非净利润0=□▼-.3亿元▷◇，同比-47=◁=△.5%▼••。公司Q2业绩短期承压◇●●◆■=。 品类表现分化▽◁●△○▷，核心业务保持稳健△■◆▲•。1△☆●○、分产品看-○，25H1鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品分别实现营收7◆•○◁.6/2…◇◁.0/1▲…■▲•.2/0◆☆□.3亿元◆◇=，同比+7△●△.6%/-24□•.0%/+3●=.6%/-10•◇▷.7%◆▷•。鱼制品作为核心品类表现稳健☆•▪▽■…，是收入端主要支撑◇△□▪▼★。禽类制品下滑主要受鹌鹑蛋品类价格竞争激烈影响=☆…，公司坚持差异化竞争-=☆•▼，推出•△“七个博士▼○=”子品牌及▷-•△●●“溏心鹌鹑蛋◇…▷◆”等创新产品以稳固市场地位○-◆=。豆制品在新产品○●“周鲜鲜□◇▪▲”带动下保持稳定增长●●△☆。2□•☆◇▪、分渠道看◁◁，线%▲◆▪▽-▽。线下渠道中△▷▪，零食专营渠道保持高速增长▼▷•▪▼△，传统流通渠道表现平稳=…。线上渠道下滑主要系公司主动优化结构=□，收缩低效业务所致•-▼▼◁•。 成本上行叠加费用投放□…，盈利能力短期承压-■△■□◁。1■▲••▽▲、25H1毛利率为29◆◆●▽□.5%-…△▼△◁，同比-1□△★☆.0pp▼△；25Q2毛利率28□★□▪•.9%●●☆◇•☆，同比-1○•▽-△.8pp▲◁□▽▷。毛利率下滑主要由于鱼干等原材料成本上涨及鹌鹑蛋品类激烈的价格竞争=△□▷。2▽●◁▼●、销售/管理/研发费用率分别同比+1☆△▷.2pp/+0●▼○■■△.7pp/+0○••.4pp至13●▪▽.8%/4-☆○□●.3%/2■★▲△▷▷.3%★=▲-。公司为推动品牌升级和渠道拓展…☆，加大品牌推广及电商平台服务费的投入☆▷。3◇=•…•、25H1净利率为10◁☆▪.0%▽◇■，同比-2●■.7pp◁▪■。盈利能力下滑主要受毛利率下降及费用率提升双重影响★△▪，同时财务费用因汇兑损失增加而大幅上升△◆◇•■=。 核心品类优势稳固…☆△•，新兴渠道拓展可期▲•=◆。公司核心单品深海小鱼基本盘稳固△○，通过产品升级和多规格包装匹配不同渠道◇…☆，持续巩固市场领先地位•…-◁□。第二曲线鹌鹑蛋品类◆▼…，公司通过推出•==◇“七个博士■▲☆★▪”等差异化产品应对竞争○▼◆■△…，并积极拓展定量装产品进入流通渠道▼▽▷◆○，长期发展潜力仍在■▽☆=□▲。豆制品▽○●☆◆■、魔芋等潜力品类有望贡献新增量••△△▼▽。渠道方面◁-▷，公司积极布局新兴渠道◇▷•▽，与会员制商超的接洽仍在推进中▼▪，有望成为未来重要增长点○★◆=。展望下半年▼□，随着渠道调整和新品推广逐步落地•=△◁•○，公司业绩有望逐季改善■○。 盈利预测=△★。预计公司2025-2027年归母净利润分别为2…■★☆.8亿元□■••△、3-▽.5亿元▷○□■☆□、4••.0亿元•△，EPS分别为0●▽▪.63元•△□□、0•●••■.77元■△▽☆□▼、0○▼□▼.88元△■★○■。公司完善产品矩阵■◆■•▼…，随着大单品销量提升□▼…◇▽，规模效应逐步显现◆▽•▽◁◇，盈利能力有望逐步改善◆▷。 风险提示▼◁◆●：新品拓展或不及预期◇•▽○，原材料价格波动风险▽▲▷=，食品安全风险◁△△○☆☆。

　　25年持续创新迭代○◁□•●★，主要系25Q1汇兑收益减少△○-■□•。上半年推出魔芋新品麻酱魔芋•□◆“京门爆肚□◆-□●”▼▷☆☆，同比+2◁△.2/1•=•◇◁.2pct◇◁•=▲●，渠道红利减弱也是今年上半年整体零食板块表现相对弱的核心原因□▽•△，以及提升供应链效率★△◆，相对应▽=，新渠道仍有拓展潜力▷□▲■△◇？

　　期待公司后续在溏心鹌鹑蛋◇★…■=、短保豆干等新产品和零食量贩•●◇、山姆会员店等新兴渠道销售表现▪▼▼•▷•。实际出海金额为1★•.8亿元=-•▽◁。25Q1销售费用率为13▪▪■★.4%◆□□，维持△=◁○“买入▪◆☆◆-▲”评级▷…△。风险提示☆=△：原材料价格波动风险◁●◇•，增速受上半年辣卤赛道竞争激烈略有影响=★；公司持续积极推进与会员店的合作▲△☆☆-▷。不论是现代渠道开拓亦或是零食量贩的渠道红利有所减弱◆-▲▷▲，其中鱼制品增长稳健◇☆…。

　　同比分别变化+4◇-…△◇.0%▪▼▷◆-★、-4☆★▪▷.9%□○…▪、+6◆▽=▽.0%△…▷□◆、+8▲▷.4%……、-9○◁★◇.9%◆○△◇□▼、-8△-.3%-▽●□☆、-6■★.4%•-、+40☆▽◇◁▪.1%◆■☆、-6○▽◇◇.8%•◇●◆，渠道端=■，公司大单品产品力优秀□◆，25Q1铺货网点和单店卖力或均有提升●•▷☆★◁；对应PE为18x/15x/13x■-…□▪，劲仔食品(003000) 费用投入营销▷▼▲★，25Q2公司实现毛利率28□◁…◁■☆.9%▲▼，未贡献显著增量-★。25Q1鱼制品与豆制品延续亮眼表现=☆…◆○★。

　　研发费用率为2△…▲▲◁.0%◁▷，同比-21•△○▽••.9%★•。财务费用率为-0○▲◁-=.4%▼○▼▼，1）零食量贩店等景气持续◁◆▼-○，预计增长略有压力▷••□▲●。公司持续拓展产品矩阵=☆，第二曲线鹌鹑蛋品类红利有望持续释放…●，盈利能力短期承压•▲…△★=。

　　劲仔食品(003000) 事件▼▽●▼◇：据劲仔官方视频号●◆…◆，2025年5月公司推出豆制品新品☆▲…●“爆香虎皮豆干★★=□▼-”-▪•-•▼，包括经典香辣味与创新山胡椒味两种口味□•☆▷。产品包装规格为盒装▲•□，每盒含20包充氮独立小包装=★★。 豆干市场空间广阔◇●△…•□，虎皮豆干兼具◆•▼“健康+美味●▪■▪▽”基因△●△□。休闲豆干市场规模超百亿元☆--■○，对标其他品类成长空间广阔-★☆■，且农业农村部等三部门联合印发的《中国食物与营养发展纲要（2025-2030年）》明确鼓励加快休闲豆制品标准化▼□▼◆○、产业化发展△☆●△，有望催化行业成长-▪▷▼、并孵化出新的行业大单品▼○●•。1）从品类属性上看▪●-★△，豆干为高蛋白的植物零食●△，能够开发多种口味△□■▼，符合当前▪○△“健康食材+美味风味△▲◆○-”的消费风向◇-▼△；2）从产品形态上看•◆△■，虎皮工艺具备爆品基因-•，休闲凤爪品类曾诞生十亿级虎皮凤爪产品◁△★•▽◆，虎皮豆干或同样有望孕育新的大单品•●●○★■。 劲仔多年深耕豆干■▼…=，有望在产品竞争中强化领先站位■…。24年劲仔豆制品收入超2亿元△▽▽○，在休闲豆制品企业排名前五■●△▷▲。创始人周总已专注豆制品三十余年●■○□◆…，近年公司开始加速对传统产品的升级…△☆，周鲜鲜短保豆干◆▲◁▪、鲜拌摇摇干等创新产品获得消费者认可○▪，收入增速环比持续提升☆▪△●•◇。当前豆制品行业尚未形成全国领导品牌○▽-，劲仔有望借助经验优势★★▷••、产品能力与研发技术强化领先地位▼□=。 大单品产品力优秀◁▷◇-，关注25年产品升级贡献业绩增长▷▼△▷。劲仔为典型的产品力驱动型公司◇=△○，小鱼干大包装化+鹌鹑蛋爆发推动公司业绩过去三年高速增长◁-◇•◁●。公司当前-★“一超多强◆■△-…”的产品矩阵清晰•◇☆◆▲，25年创新步伐加快▷▪▷▪◇◇，有望推动业绩再次迎来新一轮增长△◇。1）鱼制品★□▷：升级后的深海鳀鱼大单品高速发展-•，未来有望借助新渠道和空白网点拓展进一步稳健成长▪•，预计25年实现双位数增长=☆▼★-▽。2）鹌鹑蛋▲•△▽□：○=●▷△“七个博士△▷”品牌焕新▽◆▽•■★、利用升级产品实现差异化竞争▷•▼，新品溏心鹌鹑蛋有望突破高势能渠道并贡献收入△□▲▼。3）豆制品◇◁○▷：升级迭代加速■••▽◇，在品质△◇、食用方式与口味上均有创新突破▼•●▽▪，未来有望在市场放量△◆▲…◆◁。4）其他品类▪◇：积极布局魔芋产品▼▷□○，有望受益品类红利实现收入增长■☆△。 投资建议☆◁○○：短期看•…▪★■▼，关注公司渠道调整节奏与高势能渠道入驻进展=▪；长期看★•▪■▪▽，公司拟由产品经营转型品牌经营☆•△☆•，有望持续强化大单品势能□○▷◁◆△数据中心证券之星-提炼精华 解开财富密，实现业绩中枢长期上行■△◇。预计2025~2027年归母净利润分别同比+15=…◆◆•▪.2%/19○▲.4%/20☆☆★▲.0%●◆▽▷，EPS为0-◁▼◁△●.74/0◇◁★.89/1□•▲■▷○.07元▪=•○●★，对应PE为20/17/14X-○•△△，公司大单品产品力无虞○▷•，进行升级后更加优秀●▽△，维持○◆=●“推荐▼△”评级▲△▼▼△□。 风险提示•…◁◇☆：竞争加剧的风险☆▽☆■□▼；新业务拓展不及预期的风险☆…•；食品安全的风险

　　鹌鹑蛋受竞争加剧影响▷•，完善全渠道覆盖■☆◇★，公司持续优化产品结构○★▽■-◇，实现归母净利润1■•.12亿元=★□▷▼。

　　2025年第一季度实现收入6=★…•.0亿元◆•，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润3☆-●.2（-0◇☆□•□•.2）△◆★▷▲-、4□▼.0（-0•▲.2）◁●■、5▽◁.1（-0◁▼▲•▲▷.2）亿元◆=…，25Q1实现营收5●▼…★•.95亿元=◁○…◁○，公司核心单品小鱼稳居细分领域第一◁=，公司大单品产品力无虞…-，推动产品实现全渠道布局□…，看好新兴渠道扩容空间△□■。同比-0•=★.1pcts○○，毛利率小幅承压…○△•？

　　同比下滑0○▷-▲.5%▲■○=◇☆；费用投入营销★★•▪，渠道有望边际改善▲○，劲仔食品(003000) 事件▷■★□：公司发布公告◇☆，25Q1毛利率为29◁□▼□●.9%▪★▼，盈利预测●•=☆-、估值与评级 预计公司25-27年归母净利润分别为3■▼○○▷★.2/3△•△◁■.8/4○-▲◇.5亿元◁•▪●◇•，行业竞争加剧风险☆■▲■■▪，会员商超…◇•△▼、新媒体电商等渠道有望加速布局-◆▷▪，2）分渠道看••▼•☆▼，主因投入新媒体推广○■▷！

　　维持•●▼△“推荐△▼-•”评级★▪●★△◆。劲仔食品(003000) 事件▽▪★◁：公司25H1实现营收11■▲.24亿元▷■……△•，同比-36●●▽▷.3%◇▼。同比-8▷★☆▽▽▷.2%◇☆○★■；实现归母净利润0◆◇.68亿元-=□，叠加公司与之合作的SKU有望增加□◇•▼▼○，同比-10◇◆•▪◁★.4%▲○△。

　　同比-8★◆□•☆.6%•◇=◇…。同比+0•○=…●◆.2pcts◆▽=◁☆•；产品力与品牌力不断提升•◁；同比+1★▽□.1pcts▼▲，费用率由于规模效应减弱有所提升○◁。新品放量不及预期▪=△○○；分区域看▽•…☆▪，2）25Q1公司销售/管理/研发/财务费率分别为 0■•●.23/+0△☆●-□.16/+0=□.15/+1★▲.12pct▽☆•◆◇，后续建议重点关注公司推新品的节奏及魔芋等具备品类红利产品的表现△△。

　　同比+10=○.27%•□△；期待公司旺季发力•○■●★，汇兑损益扰动利润•▪◁○▼▪。我们下调盈利预测★☆，